Реакция ФРС на рост инфляционных рисков не заставит себя ждать

Реакция ФРС на рост инфляционных рисков не заставит себя ждать

publication image

Инфляция в США вновь начала ускоряться. С момента Великой дефляции начала 1980-х, когда годовой рост индекса потребительских цен (CPI) замедлился с 14,7 в марте 1980 года до 2,4% в июле 1983 года, инфляция в стране в целом оставалась в пределах относительно узкого диапазона 1%-5% в течение четверти века. По мере ослабления экономики инфляция перемещалась к нижней границе этого диапазона, когда же темпы роста экономики ускорялись в конце 1980-х, конце 1990-х и докризисного периода 2000-х, инфляция также перемещалась ближе к верхней границе обозначенного диапазона. Так и происходит сейчас.

Не удивительно, что подобный паттерн не сразу проявился в рамках текущего цикла, в основном это произошло из-за необычно слабого восстановления экономики после кризиса. Теперь же глобальные и внутренние факторы начинают способствовать ускорению инфляции в США, и они должны продолжать это делать в течение некоторого времени. Это может оказаться проблемой для ФРС, мандат которой предполагает обеспечение ценовой стабильности. Недавняя волатильность на фондовых рисках позволяет предположить, что подобные риски беспокоят также и финансовые рынки.

В глобальном масштабе риски для инфляции в США представляет не только циклический рост мировой экономики, но и нарастающие противоречия в сфере торговли, которые угрожают стабильности мировых цепочек поставок. Важность этих цепочек стала весьма высокой в последнее время, как и интернационализация инфляции. Если говорить языком экономики, то это означает расширение масштаба оценки инфляционных рисков и смещение фокуса с разницы между реальным и потенциальным ВВП отдельной страны в сторону разницы между фактическим и потенциальным объемом мирового производства. Результаты недавно проведенного Банком международных расчетов исследования говорят о том, что разница между фактическим и потенциальным объемом мирового производства в 1%, которая соответствует аналогичному показателю всех развитых экономик за последние пять лет, приводит к снижению инфляции на 0,9%.

Два основных разрыва в существующих мировых цепочках поставок, вероятно, окажут значительное влияние на интернационализацию инфляции в США. Первым и самым важным является торговая война администрации президента США Дональда Трампа с Китаем. Первый пакет пошлин на импорт китайских товаров в основном распространяется на товары повседневного спроса. Эти пошлины приведут к росту цен на почти половину импортируемых из Китая товаров, совокупная стоимость которых в 2017 году составила 506 млрд долларов, на 10% в настоящее время и на 25% в 2019 году.

Недавний пересмотр Североамериканского соглашения о свободной торговле (NAFTA) также должен оказать влияние на дефляцию, вызванную изменением цепочек поставок. Новое соглашение между США, Мексикой и Канадой USMCA содержит более строгие требования в отношении использования местных ресурсов и минимальной оплаты труда. Оно должно спровоцировать новую волну ценового давления на цепочку поставок, которая в течение последней четверти века сыграла важную роль в образовании полностью интегрированной платформы автомобилестроения в Северной Америке. Вероятно, NAFTA было не идеальным соглашением, но USMCA содержит иные расчеты стоимости для средств передвижения, на долю которых приходится 3.7% от товаров, на основании которых рассчитывается индекс потребительских цен США.

Новая волна глобального давления на инфляцию в США является следствием влияния агрессивной торговой политики на цепочки поставок, тогда как внутреннее инфляционное давление проистекает из более обычного места – рынка труда, на котором наблюдается значительный дефицит свободных ресурсов. Безработица в США упала в сентябре до 3,7%, достигнув самого низкого уровня с декабря 1969 года. Падение безработицы ниже 4% в США весьма редкое явление. Ненадолго она опускалась до этих уровней в 2000 году, когда в целом инфляция оставалась под контролем, и более длительный подобный период был зафиксирован в конце 1960-х, что в итоге подготовило почву для Великой инфляции 1970-х годов.

Текущая ситуация на рынке труда США проблематична по двум причинам. Первой является зарождающийся и столь долгожданный рост заработной платы. В настоящее время средний почасовой заработок в США на 2,8% превышает уровень прошлого года, а значит ускорение темпов заработной платы, начавшееся в 2015 году, усиливается. После кризиса, в период с 2010 по 2014 год, рост почасовой заработной платы в США составлял в среднем 2%. Более того, существуют признаки, что рост заработной платы теперь стал широкомасштабным и наблюдается не только в секторах, имеющих низкую инфляцию заработной платы, таких как производственный сектор, здравоохранение и образование, но и в отраслях с высокими темпами инфляции заработной платы, таких как финансы, информационные технологии, а также профессиональные и бизнес услуги. При текущей безработице ниже 4% в целом темпы роста заработной платы могут достичь 3,5% к середине 2019 года.

Второй же причиной проблематичности ситуации на рынке труда является то, что, в отличие от предыдущих периодов низкой безработицы, когда внутреннее давление на заработные платы сдерживалось цепочками поставок, ускорение инфляции в настоящее время будет умеренным из-за менее значительного смещения цепочек поставок. В отсутствие маловероятного роста производительности остаются только лишь два фактора влияния – уменьшение свободных трудовых ресурсов и новое глобальное давление – которые ухудшают перспективы инфляции в США.

Такой результат имеет важные последствия, требующие принятия мер со стороны ФРС. Ставка по федеральным фондам в настоящее время составляет всего 2,25%. Она почти не отличается от уровня так называемой "базовой инфляции" (не учитывающей волатильные цены на продукты питания и энергоносители), которая в настоящее время составляет 2%-2,2%, в зависимости от выбранного индикатора инфляции.

Здесь перед ФРС встает дилемма. Хорошо зная, что денежно-кредитная политика действует с отставанием на 12-18 месяцев, центральный банк должен смотреть вперед, намечая свой политический курс на основе того, куда, по его мнению, направлена инфляция, а не на основе запаздывающих индикаторов инфляции. Как раз в этом и состоит проблема. Судя по мировым и внутренним факторам, которые описаны выше, в течение следующего года инфляция вполне может достичь уровней 3%-3,5%.

Чтобы противостоять такому всплеску инфляции в США, ФРС посылает вполне корректный сигнал, что в текущем цикле ужесточения политики можно ожидать значительного повышения ставки. На самом деле имеется все более убедительный аргумент в пользу того, что ФРС отстает от цикла, так как ее ставка в настоящее время равна всего лишь запаздывающим индикаторам базовой инфляции.

Это может означать, что ФРС должна готовиться к ужесточению денежно-кредитной политики, значительно превышающему так называемую "зону комфорта" нормализации, которую в настоящее время учитывают на финансовых рынках. В отличие от президента, критикующего ФРС, я бы не сказал, что это безумный вывод.

По материалам Dow Jones Newswires, ПРАЙМ, автор Stephen S. Roach